新股前瞻｜正品控股：从“炎痛消”到资本市场：一个香港保健品龙头的突围与局限

正品控股有限公司（以下简称：正品控股）于7月29日提交了在港交所主板的炎痛消上市申请，浤博资本有限公司为其独家保荐人。新股限该集团主要在香港开发、前瞻销售及分销保健及美容补充品。正品资本根据弗若斯特沙利文的控股数据，正品控股在2024年以约1.6%的市场市场占有率在香港的本地保健及美容补充品供货商中排名第七。

**营收增长与盈利波动**

正品控股提供多样化的个香港保产品组合，涵盖不同年龄层的健品消费者，专注于鹿相关保健补充品和外用止痛产品。围局根据数据，炎痛消该集团在2024年在香港鹿相关保健补充品的新股限零售值中以29.4%的市场份额排名第一。自有品牌“炎痛消”旗下的前瞻关节及痛症产品在万宁零售门店中销售良好。

该集团最近三年（截至2025年3月31日）的正品资本财务数据表明，其收益分别为0.43亿港元、控股1.10亿港元和1.3亿港元，市场而年内溢利分别为1131.3万港元、3548.3万港元和3625.7万港元。毛利率逐年下降，从81.59%降至75.02%；净利率则在2024年达到32.37%后回落至27.84%。这些结果反映了公司在营收增长之际，盈利效率却出现波动。

报告期内，公司的收益几乎全部来源于自有及第三方品牌的保健产品销售，其中占比高达98.8%。此外，正品控股也通过提供销售推广及管理服务产生一定的收益。

据XM外汇官网APP发现，正品控股面临营业成本上升的压力，销售及行政开支大幅增加。其中，销售及分销成本三年内增长2.4倍，2025年占收入比例达28%。而管理成本以年均50%的速度增长，显示出管理冗余的风险。同时，财务成本在三年内累计增幅达113%。这些因素在未来高利率环境下可能对利润构成压力。

正品控股的情况突显了高增长企业在盈利方面的挑战，虽然短期内可能获得市场估值溢价，若无法有效控制成本，恐怕将难以实现“增收不增利”的窘境。

**渠道依赖与发展挑战**

根据弗若斯特沙利文的数据，香港保健品市场呈现寡头垄断特征，前十家企业的市占率达到31.1%，而正品控股以1.6%的市场份额排在第七，更像是一名长尾玩家。市场高度集中，万宁以34.4%的市占率成为主要渠道，这使得正品控股的命运与万宁密切相关。

esta模式允许公司“低风险增长”，因万宁在香港及澳门拥有346家门店，为正品控股提供了销售网络，从而节省了自建渠道的高昂成本。然而，单一渠道的劣势在于可能导致议价权的丧失，从而压缩毛利。正品控股的毛利率在三年内下滑6.6个百分点，部分原因在于渠道成本的转嫁。香港保健品市场的规模有限，且万宁的市占率已趋于饱和，这使得依赖单一渠道的成长潜力受限。

根据行业数据，香港的美容产品市场在2020年销售额为2375百万港元，预计到2024年将增长至2709百万港元，复合年增长率约为3.3%。未来五年，香港保健品市场的复合增速为5.5%，为正品控股提供业务增长的机会。但真正的挑战在于公司能否通过IPO融资顺利转型，从“万宁供应商”身份变身为“健康生态构建者”。

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